ARES Marktkommentar Februar 2024

by AktienAllingtonARESMarktkommentar

Was für ein Unterschied ein Jahr macht! Bei einem Blick auf die Kursentwicklung der großen Indizes seit Anfang 2023 könnte man meinen, dass die Aktienmärkte den Rückschlag des Jahres 2022, die weiterhin hohen Zinsen, die geopolitischen und die konjunkturellen Herausforderungen vollkommen vergessen haben. Ein Blick unter die Oberfläche offenbart allerdings, dass es doch nicht ganz so einfach ist. Denn ein Blick auf die Marktbreite verdeutlicht, dass eine immer geringere Anzahl von Titeln den Anstieg der Märkte trägt. Im letzten Jahr wurden die bekannten Tech Schwergewichte kurzerhand in „Magnificent 7“ umgetauft, weil ihre starken Zuwächse immerhin 62% des Jahresergebnisses von 26,2% im S&P 500 erklärten. In diesem Jahr sind aus dieser Gruppe nur noch die „Magnificent 4“ übriggeblieben, die aufgrund ihrer großen Kurszuwächse aber wieder über die Hälfte (55%) des Zuwachses im Index ausmachen. Historisch gesehen ist eine geringe Marktbreite ein Grund zur Vorsicht. Aber selbst gestandene Optimisten sollten zumindest wahrnehmen, dass die Kursentwicklung eines Großteils des Marktes keineswegs der Entwicklung der (immer stärker konzentrierten) Indizes folgt.

Ein weiterer Aspekt der versteckten Nervosität der Märkte sind die Kursreaktionen im Rahmen der Quartalszahlen. Nur leichte Ergebnisverfehlungen, die aus unserer Sicht keinen Zweifel an der langfristigen Entwicklung des Unternehmens aufkommen lassen, führten bei zwei Unternehmen in ARES im Februar zu einem Kursabschlag von rund 20%. Immerhin wurden auch positive Überraschungen belohnt und führten in 5 Fällen zu Kurszuwächsen von +12 bis +26%.

Nervöse Börsen bringen Chancen und manchmal wirklich große: Im Jahr 2022 stürzte Meta vom Jahresanfang bis zum Tiefpunkt um fast -75% ab. Bei einem Blick in die Presse hätte man meinen können, das Unternehmen stehe kurz vor dem Bankrott. Ein ruhiger Blick auf die Zahlen offenbarte aber ein ganz anderes Bild und das veranlasste uns zum Kauf bei fallenden Kursen zwischen 150 und 90$. Nach nur 16 Monaten steht Meta bei 483$ knapp unter seinem neuen Allzeithoch. Auf dem Weg nach oben haben wir kontinuierlich verkauft, damit die Position in ARES nicht zu groß wird. Wir halten das Unternehmen aber noch immer und finden es aufgrund seiner hohen Qualität bei einem KGV von 23,7 für das laufende Jahr auch nicht zu hoch bewertet.

Wir haben aktuell einige gute Unternehmen im Blick bei denen uns die Nervosität der Märkte auch wieder einen guten Einstiegspunkt bescheren könnte.

ALAP Marktkommentar Februar 2024

by ALAPAllingtonMarktkommentar

Die Aktienmärkte knüpften im Februar nahtlos an den positiven Januar an. Getrieben von soliden makroökonomischen Daten aus den USA und NVIDIA-Ergebnissen, die erneut die hohen Erwartungen übertrafen, wurden die großen Indizes in ihrem Aufwärtstrend bestärkt. Der MSCI World beendete den Februar mit einem Plus von 4,63% (in €). Europäische Anleihen verloren -1,08%. Sie kamen unter Druck, weil der Markt seine zu optimistischen Erwartungen bezüglich Anzahl und Beginn der Zinssenkungen korrigierte.

ALAP erzielte im Februar eine Rendite von 0,55% (S-Tranche). Das stärkste Segment stellten unsere vier marktneutralen Aktienstrategien dar, die insgesamt 33 Basispunkte zum Ergebnis beisteuerten. Sie profitieren davon, dass sich am Aktienmarkt derzeit eine Hohe Dispersion und eine geringe Korrelation der individuellen Titel beobachten lassen. Dispersion gibt eine Auskunft über die Bandbreite der Renditen innerhalb einer Gesamtheit, bspw. einem Index. Eine hohe Dispersion sagt also aus, dass die Renditen der einzelnen Titel sich in ihrer Höhe stark unterscheiden. Die Korrelation gibt zusätzlich Auskunft, ob sie sich generell in die gleiche Richtung entwickeln. Je stärker die Dispersion und je geringer die Korrelation, desto mehr Möglichkeiten hat eine marktneutrale Strategie, sowohl auf der Long- als auch auf der Shortseite hohe Renditen erzielen zu können.

Den zweistärksten Einzelbeitrag zur Fondsperformance lieferte im Februar unser Trendfolger. Seine Kontribution beläuft sich im Februar auf elf Basispunkte. Auch er profitierte vom positiven Trend im Aktienmarkt, entlang dessen er positioniert ist. Währungen und Rohstoffe waren im Februar ebenfalls Performance-Kontributoren für Trendfolger. Hier war es aber nicht die breite Masse der einzelnen Werte, sondern es lag eine Konzentration auf wenige Märkte vor, die den Gewinn ausmachten. Kakao trug merklich zur Performance bei, der im Februar ein neues Rekordhoch erklomm, das durch Angebotssorgen ausgelöst wurde.

Was macht die Trendfolge als Strategie so attraktiv? Durch ihre Fähigkeit, sowohl mit Aufwärts- als auch mit Abwärtstrends Rendite erzielen zu können, kann sie theoretisch in jedem Marktumfeld einen positiven Einfluss auf ein Portfolio ausüben. Gerade in Bärenmärkten wirkt das stark diversifizierend. Momentan wäre der Trendfolger durch seine Long-Positionierung in Aktien bei einem kurzfristigen Rückgang am Aktienmarkt auch negativ betroffen, würde also nicht unmittelbar diversifizierend wirken. Entwickelt sich der Rücksetzer aber zu einem Bärenmarkt, würde das Trendfolgemodell darauf anspringen und eine Short-Position in Aktien aufbauen. Dadurch würde die Strategie wieder ihre diversifizierende Rolle einnehmen. Wie wertvoll dieser Mechanismus ist, haben Trendfolger im Jahr 2022 bewiesen: Während Aktien- und Anleihenmärkte circa 15% Verlust erlitten, verdienten viele Trendfolger Renditen zwischen 15 und 20 Prozent.

Ende Februar haben wir ALAP um eine neue Position ergänzt. Es handelt sich um eine Credit Long Short-Strategie mit einem Fokus auf den asiatischen Raum. Die Strategie wurde in einem Offshore Fonds 2009 aufgelegt und hat seitdem eine annualisierte Rendite von 14,28% nach Kosten (!) erzielt. Trotz dieser renditefokussierten Ausrichtung beherrscht das Management gleichzeitig auch den Schutz vor Kursverlusten. Im Jahr 2022, in dem Anleihen durchschnittlich rund 15% Verlust hinnehmen mussten, verlor die Strategie nur 2%. Wir rechnen für die UCITS-Version der Strategie nicht mit 14% Rendite, aber eine mittlere bis hohe einstellige Rendite erachten wir als realistisch. Gepaart mit dem starken Risikomanagement stellt diese Strategie eine optimale Ergänzung für das Portfolio dar.

ALAP Marktkommentar Januar 2024

by Allington

Der Januar markierte für die westlichen Aktienmärkte einen gelungenen Auftakt ins neue Jahr. Er fußte zunächst auf der anhaltenden Hoffnung auf erste Zinssenkungen durch die Notenbanken im Jahresverlauf und wurde im Verlauf der Berichtssaison für das Q4 2023 von insgesamt soliden Ergebnissen bekräftigt. Der S&P 500 konnte den Monat vor diesem Hintergrund mit einem Ergebnis von 3,7% (in €) beenden, während der EuroStoxx 50 3,0% gewann. Europäische Anleihen verbuchten ein leichtes Minus von -0,3%.

In diesem Umfeld erzielte ALAP ein Monatsergebnis von 0,09% (S-Tranche). Sowohl die größten Gewinner als auch die größten Verlierer stammten im Januar aus dem Segment anleihenbasierter Strategien.
Der stärkste negative Beitrag stammt im Januar von einer Strategie, die ihren Fokus auf gestresste Anleihen in Sondersituationen legt. Der Fondsmanager verfolgt diese Strategie seit 2007 und ist einer der wenigen in Europa mit einem solch spezialisierten Ansatz. Seit 2010 hat diese Strategie in einer Offshore-Struktur eine Rendite von 8,6% p.a. erzielt. Die Investition in gestresste Anleihen ist kein Unterfangen für Ungeübte und ein Restrisiko besteht auch bei der bestanalysierten Position. Ein solches hatte sich im Januar materialisiert. Das französische Unternehmen ATOS SE (IT-Services) befindet sich seit Längerem in finanziell angespannter Lage. Deswegen werden von ATOS seit letztem Jahr verschiedene Optionen ventiliert. Insbesondere wurden eine Kapitalerhöhung sowie der Verkauf einer der zwei Sparten des Unternehmens (IT-Sicherheit und klassische IT-Dienstleistung) diskutiert. Bisher konnte jedoch keine der beiden Optionen die Stakeholder überzeugen. Als der neue CEO nun zu Jahresbeginn operative Schwierigkeiten und einen Free Cash Flow von -100 Mio. € statt einer schwarzen Null verkündete, mussten die Anleihen Kursabschläge von teils 50% hinnehmen. Wir haben nach diesem Ereignis mit den Managern beider Zielfonds, die in ATOS-Anleihen investiert sind, gesprochen und sie bestätigen, dass sie einen solchen Fall in ihrer Analyse berücksichtigt hatten und auch unter den neuen Umständen Potenzial für Wertaufholung in den Anleihen sehen. Wir beobachten die Situation eng. Der Einfluss dieses Zielfonds auf das Monatsergebnis von ALAP lag bei -16 Basispunkten.

Der größte Gewinner war im Januar ein ereignisbasierter Ansatz im Bereich Hochzins- und Wandelanleihen. Seine Attraktivität ergibt sich aus der Kombination laufender Erträge aus den Kuponzahlungen, einer deutlich verringerten Marktabhängigkeit durch den Fokus auf individuelle Events als Renditetreiber und das höhere Renditepotenzial im Vergleich zu einer Buy and Hold-Strategie. Im Kern sucht der Manager dieser Strategie nach Situationen, in denen ein bestimmtes Ereignis absehbar bzw. wahrscheinlich ist, das für die Inhaber bestimmter Anleihen zu einer Wertaufhellung führen wird. Solche Ereignisse können zum Beispiel darin bestehen, dass eine Firma eine Amend and Extend-Transaktion durchführt, im Zuge derer auslaufende Anleihen/Verbindlichkeiten verlängert werden, um die Firmenliquidität zu schonen. Solche Transaktionen gehen oftmals mit einer Gratifikation für die Anleihengläubiger einher, die man als Rendite vereinnahmen kann. Eine weitere Spielart dieses Ansatzes ist die Positionierung in Anleihen, die mit hoher Wahrscheinlichkeit durch den Emittenten gekündigt werden. Auch bei dieser Transaktion erhalten die Anleihengläubiger einen besonderen Ausgleich (Zusatzrendite). Notiert eine Anleihe unterhalb ihres Nennwertes und wird nun zum vollen Nennwert gekündigt, ergibt sich hieraus ein zusätzlicher Performancebeitrag. Der Beitrag dieser Strategie lag im Januar bei +17 Basispunkten.

ARES Marktkommentar Januar 2024

by AktienAllingtonARESMarktkommentar

ARES hat im Januar in einem freundlichen Umfeld ein Ergebnis von +2,2% erreicht und lag damit leicht hinter dem MSCI Welt (+2,9%). Insgesamt war der Monat von einem „weiter so“ aus dem vergangenen Jahr geprägt, d.h. die großen (teuren) Werte haben weiter das Performancegeschehen dominiert. Erkennbar ist das auch an der Performance des NYSE FANG+ Index, der nach einem zwischenzeitlichen Anstieg auf über +7% den Monat mit +3,4% beendete.

Wir gestalten das Portfolio von ARES vorsätzlich so, dass wir nicht vom weiteren Erfolg der großen Software- und Techunternehmen abhängig sind, weil die hohen Bewertungen für die kommenden 10 Jahre Wachstumsraten notwendig machen, die wir in Anbetracht der Größe dieser Unternehmen für nicht durchhaltbar erachten. In den vergangenen Jahren haben die Unternehmen von starken Wachstumsraten und einer gleichzeitigen Ausweitung ihrer Bewertung profitiert. Die Gefahr fallender Wachstumsraten (z.B. von 20% p.a. auf immer noch gute 10% p.a.) ist der damit einhergehende schleichende Rückgang der Bewertungen in Richtung Marktdurchschnitt. So können Kurse über mehrere Jahre trotz Wachstum zur Verwunderung vieler Investoren dann „plötzlich“ nicht mehr steigen.

Glücklicherweise sehen wir derzeit für Investoren die Chance, Unternehmen mit stabilen Wachstumsraten zu erwerben, die ein attraktiv niedriges Bewertungsniveau aufweisen, das in der Zukunft einen Bonus in Form einer Bewertungsausweitung möglich macht. Er ist aber das Sahnehäubchen und für einen Erfolg dieser Investments nicht notwendig. In den vergangenen Wochen haben wir die beiden Unternehmen Diageo und Pernod Ricard erworben. Dabei handelt es sich um die Weltmarktführer im Bereich Spirituosen, deren Marken Sie nach einem Blick auf die Website in jedem Supermarktregal wiedererkennen werden. Die besondere Distributionsmacht der Unternehmen macht neben der Bekanntheit ihrer Marken den entscheidenden Wettbewerbsvorteil aus. Regelmäßig wird das Portfolio um weitere Marken ergänzt, deren Profitabilität dann durch die Vertriebsstärke gesteigert werden kann. Warum also aktuell der niedrige Preis mit KGVs von rund 17? Einerseits verkaufen sich einige Premiumspirituosen wie Cognac aufgrund temporärer Faktoren schlechter, wodurch der Wachstumspfad getrübt scheint. Andererseits hat die Diskussion um eine fallendende Nachfrage durch die Verbreitung von Abnehmspritzen den Bereich zusätzlich unbeliebt gemacht. Wir sind allerdings davon überzeugt, dass Premiumspirituosen auch in Zukunft in steigendem Maße nachgefragt werden – nicht zuletzt durch eine Zunahme des Lebensstandards in Märkten wie China, Indien, Südamerika und Südostasien in denen noch viel Wachstum möglich sein wird. Die Unternehmen werden exzellent geführt und weisen stabile Bilanzen auf. Selten gibt es die Gelegenheit, Weltmarktführer mit einem so stabilen Umsatzprofil und hohen Gewinnmargen zu einem niedrigen Preis zu kaufen. Wir freuen uns darauf, in den nächsten Jahren am Wachstum der beiden Unternehmen teilzunehmen.

ARES Beraterkommentar November 2023

by AktienAllingtonARESMarktkommentar

Nach einem schwierigen Monat Oktober haben sich die Aktienmärkte im November sehr stark erholt. Der MSCI Welt Index legte für Euro-Anleger um 5,96% und ARES um 7,52% zu. In ARES gewichten wir Technologietitel deutlich niedriger als die meisten Indizes und gerade dieser Umstand erklärt den deutlichen Performancevorsprung im abgelaufenen Monat, denn attraktiv bewertete Qualitätsunternehmen aus den Sektoren Industrie, Konsum und Gesundheitswesen konnten besonders stark zulegen. Wir gewichten diese Branchen nicht ohne Grund in ARES deutlich stärker, denn viele Megatrends sind ohne Unternehmen aus diesem Bereich undenkbar. Wir kaufen also gerne versteckte Gewinner.

Die Bewertungen der dominierenden Technologieunternehmen haben im laufenden Jahr deutlich zugenommen, denn die starke Performance von im Schnitt über 50% wurde bei weitem nicht von ähnlich starken Umsatz- und Gewinnsteigerungen begleitet. Ein wesentlicher Treiber dieser Entwicklung war das Trend-Thema AI, das mit hoher Wahrscheinlichkeit in den kommenden 10-20 Jahren weltweit einen sehr starken Produktivitätsschub auslösen wird. Der erste Reflex an der Börse ist es immer, die vermeintlich logischen Gewinner mit Kurszuwächsen zu belohnen. Ob aber am Ende z.B. Microsoft, Apple, Nvidia oder Alphabet am meisten von „AI“ profitieren oder ihre Geschäftsmodelle sogar Schaden nehmen werden, lässt sich aus unserer Sicht nur schwer entscheiden. Sicher sind wir uns aber, dass viele andere Unternehmen aus Industrie, Gesundheitswesen und anderen Branchen stark von der neuen Technologie profitieren werden. Die Forschung und Entwicklung von neuen Produkten wird vermutlich deutlich schneller und effizienter abgewickelt werden können und viele andere Unternehmensbereiche werden ebenso profitieren. Auch in einer von AI geprägten Zukunft werden physische Produkte ebenso stark oder getrieben durch das Wachstum der Entwicklungsländer sogar noch stärker nachgefragt werden. Viele Marktführer werden durch die neuen Technologien vermutlich ihre Marktführerschaft festigen und gleichzeitig ihre Margen ausbauen können. Aus diesem Grund schauen wir langfristig optimistisch in die Zukunft.

Was die nahe Zukunft betrifft, so fühlen wir uns für das kommende Jahr sehr gut aufgestellt. Unsere Portfoliounternehmen sind nicht hoch bewertet und haben bei einer konjunkturellen Beruhigung ein sehr starkes Erholungspotential. Erfahrungsgemäß gehen qualitativ hochwertige Unternehmen gestärkt aus Schwächephasen hervor, wir erwarten daher für viele unserer Titel über die kommenden 12-24 Monate neue Höchstkurse.