ALAP Marktkommentar Mai 2024

by ALAPLiquid AlternativesMarktkommentar

Der Mai war ein guter Monat für Aktien (MSCI World € +2,9%) und eine Nullrunde für europäische Anleihen (+0,04%). In diesem Umfeld gewann ALAP 0,38% (S-Tranche) hinzu.

Der größte Performance-Treiber war das Segment der anleihenbasierten Zielfonds. Zusammen steuerten die sechs Strategien dieses Segments 51 Basispunkte zum Erfolg bei.

Den mit 17 Basispunkten größten Beitrag lieferte eine Long/Short-Strategie, die sich auf gestresste europäische Emittenten spezialisiert hat. Der Fondsmanager verfolgt diese Strategie seit 2007 erfolgreich in einem Offshore-Vehikel. Seit 2020 wird europäischen Investoren der Zugang zu dieser spezialisierten Strategie über einen UCITS-Fonds ermöglicht. Mit seiner einzigartigen Expertise in diesem Segment nimmt das Team Investition in Anleihen vor, bei denen es eine Fehlbepreisung am Markt feststellen kann. Derzeit nimmt das Team Investitionen hauptsächlich auf der Long-Seite vor und tendenziell in den besseren Bonitäten des Hochzinssegments, weil dort der zu vereinnahmende Zins mit 9-10% p.a. bereits hinreichend hoch ist. Zusätzlich zu diesem Zins setzt das Team auf eine Wertaufhellung der Anleihen, die von unterschiedlichen Ereignissen hervorgerufen werden kann. Denkbar sind Verkäufe von Unternehmensteilen, Refinanzierungen, Übernahmen, etc. Im Mai haben sich bei vier Investitionen individuelle Unternehmensereignisse ergeben, die zu der starken Monatsperformance von 2,38% geführt haben:
1) Eine österreichische Eletronikfirma hat Q1-Ergebisse vorgestellt, die besser als vom Markt erwartet waren.
2) Die Veröffentlichung der Jahresergebnisse 2023 einer Immobilienfirma hat die Pläne zur erfolgreichen Refinanzierung der Fälligkeiten in 2024 bekräftigt.
3) Teilnahme an der Neuemission einer Fluglinie mit 14,5% Kupon, die nach Ausgabe im Preis gewonnen hat. Gute Q1-Ergebnisse begünstigten die Wertaufhellung.
4) Ein Kreditabwickler hat der Investment-These entsprechend seine Verschmelzung mit einem Wettbewerber bekanntgegeben, was von den Analysten zuvor als wertsteigerndes Signal für die Anleihen identifiziert wurde

Auch der mit 11 Basispunkten zweigrößte Beitrag stammt von einem Fonds, der in die Anleihen von in Sondersituationen befindlichen Unternehmen investiert. Die zwei größten Performancetreiber waren im Mai:
1) Die AT1-Anleihe einer Bank hat sich positiv entwickelt, nachdem sie mit einer anderen Anleihe am Markt frisches Kapital einsammeln konnte. Das wurde am Markt positives Signal für die Bonität des Schuldners gewertet und wirkte unterstützend auf die bereits ausstehenden Anleihen.
2) Ein Netzbetreiber hat durch erwartungsgemäße Q1-Ergebnisse, den Rückerhalt eines Ratings und einen Capital Markets Day für große Transparenz am Markt gesorgt, was dieser goutierte und die Anleihen aufwertete.

Wir sehen hier in beiden Fonds das Verhalten, das wir von unseren Zielfonds erwarten: Die Performance wird nicht durch Marktbewegungen, sondern durch voneinander unabhängige Einzelsituationen getrieben. Dieses Vorgehen sorgt für ein hohes Maß an Markunabhängigkeit auf Ebene des Zielfonds-Portfolios.

Wo Licht ist, ist auch Schatten: Den stärksten negativen Beitrag lieferte mit -10 Basispunkten unser Zielfonds mit Long-Vola-Charakter. Da die Märkte im Mai stiegen und sich die Volatilität weiterhin auf eine Rekord-Tief befindet, ist dieses Verhalten erwartbar und strategiekonform. Im April, der noch von einer leichten Korrektur gezeichnet war, hatte er im Gegenzug mit 40 Basispunkten den stärksten Performancebeitrag geliefert.

ARES Marktkommentar Mai 2024

by AktienARESMarktkommentar

Was ist ein erfolgreiches Unternehmen? Fragt man viele Aktionäre, dann wird die Antwort häufig von einer positiven Aktienkursentwicklung in der jüngeren Vergangenheit beeinflusst sein. Unternehmen mit einer durchschnittlichen oder unterdurchschnittlichen Entwicklung werden eher kritischer betrachtet. Aus unserer Sicht liegt hier ein fundamentaler Fehler in der Investorenpsychologie, der langfristigen Erfolg verhindern kann. Gekauft werden die aktuellen Darlings, deren Kursentwicklung zwar häufig von positiven fundamentalen Daten unterfüttert ist. Die meisten Käufe erfolgen aber immer erst dann, wenn es bereits zu einem signifikanten Kursanstieg gekommen ist und die Bewertungen deutlich angestiegen sind. Betrachtet man die Welt aus der Sicht eines Unternehmers, dann sind vor allem die aktuellen operativen Kennzahlen wie Gewinnentwicklung und der weitere Ausblick für das Geschäft entscheidend. Sind die Zahlen auf dieser Ebene gut, dann ist der Unternehmer zufrieden und blickt (zu Recht) mit Optimismus in die Zukunft – egal, ob die Branche momentan bei anderen beliebt oder unbeliebt ist, schließlich fließen die Gewinne und der Ausblick ist gut. Die Börse macht diese Dinge aber um einiges interessanter.

In ARES versuchen wir, mit unseren Entscheidungen von diesem Auf und Ab der Märkte zu profitieren. Wir betrachten vor allem die fundamentalen Kennziffern und versuchen (idealerweise) zu einem Punkt relativer Unbeliebtheit, d.h. günstiger Bewertung bei gleichzeitig gutem fundamentalem Ausblick eine Position aufzubauen. Danach zählt für uns vor allem die weitere Geschäftsentwicklung eines Unternehmens und weniger seine Kursentwicklung, denn wir möchten langfristig an den Gewinnsteigerungen von guten Unternehmen partizipieren, weil wir überzeugt davon sind, dass dies trotz zwischenzeitlichen Schwankungen zu langfristigen Wertsteigerungen führen wird. Wann verkaufen wir? Nur in (1) Phasen deutlicher Überbewertung, die einen zu großen Teil der künftigen Entwicklung vorwegnimmt, (2) bei einer negativen Änderung unseres Ausblicks für ein Unternehmen und (3) sofern wir ein Unternehmen mit deutlich attraktiveren Eigenschaften als eine bestehende Position entdecken.

ARES Marktkommentar April 2024

by AktienAllingtonARESMarktkommentar

Die Aktienmärkte entwickeln sich in 2024 trotz anhaltend hoher Zinssätze weiterhin sehr erfreulich. Was uns an dieser Entwicklung erstaunt, ist der Umstand, dass viele Unternehmen die Niedrigzinsphase genutzt haben, um in großem Umfang günstige Kredite aufzunehmen. Vor allem in den USA wurden die daraus gewonnenen Mittel häufig für „Financial Engineering“, also z.B. Aktienrückkäufe eingesetzt und nur ein geringerer Anteil in die Weiterentwicklung der Firmen investiert. Viele dieser Finanzierungen stehen in den Jahren 2025 und 2026 zur Refinanzierung an und vermutlich wird dies zu deutlich höheren Zinssätzen geschehen, als das zum Zeitpunkt der Kreditaufnahme vor einigen Jahren der Fall gewesen ist. Bleiben die Zinssätze noch länger deutlich erhöht, dann wird es zusätzlich wahrscheinlich, dass auch ein negativer Einfluss auf die aktuell noch robuste Konjunkturentwicklung erfolgt (im Falle der USA aktuell noch durch sehr starkes Deficit Spending gestützt).

Auf welchen Punkt wollen wir hinaus? Das geschilderte Szenario kann sehr unangenehme Konsequenzen für höher verschuldete Unternehmen haben, wenn die Gewinnentwicklung durch eine schwache Konjunktur unter Druck gerät und gleichzeitig Refinanzierungen von Verbindlichkeiten zu deutlich unattraktiveren Konditionen anstehen. Dann kann schnell aus einem scheinbar stabilen Unternehmen ein Krisenfall werden. Aus unserer Sicht sind solide Bilanzen derzeit also besonders wichtig. Viele Unternehmen in ARES verfügen nur über eine geringe Verschuldung, produzieren einen hohen freien Cash-Flow oder sie sind in konjunkturell weitestgehend unabhängigen Branchen (z.B. Gesundheitswesen) tätig. Mit dieser Aufstellung können die Unternehmen auch in schwierigen Phasen ihre Geschicke aktiv bestimmen und häufig entscheidende Vorteile gegenüber den Konkurrenten erarbeiten, die nicht so konservativ aufgestellt sind. Wie stark die langfristigen Vorteile für Unternehmen aus einem solchen Vorgehen sind, wird aus unserer Sicht von den meisten Marktteilnehmern unterschätzt. Wir freuen uns daher, dass wir aktuell trotz Höchstkursen an den Märkten (mit der Ausnahme der Corona Krise) noch nie so viele attraktiv bewertete Langfristgewinner auf unserer Analyseliste hatten. Wir sind daher optimistisch, das Portfolio von ARES in den kommenden Monaten um einige sehr attraktive Unternehmen erweitern zu können.

ALAP Marktkommentar April 2024

by ALAPAllingtonLiquid AlternativesMarktkommentar

In einem Umfeld fallender Aktien- und Anleihenmärkte (MSCI World in € -2,7%, Bloomberg Euro Aggregate -1,3%) erzielte ALAP im April eine Performance von 0,22% (S-Tranche). Dieses Verdienst ist unter anderem unserer größten Position zuzurechnen, einem optionsbasierten Fonds, der auf steigende Volatilität und fallende Aktienindizes positiv reagiert. Seine Kontribution zum Monatsergebnis liegt bei 40 Basispunkten. Dieser signifikante Beitrag fußt a) auf seiner starken Performance von 4,35% im April und b) seinem Gewicht in ALAP von 9,44% zum Ende des Monats.

Unsere vier marktneutralen Aktienstrategien trugen mit 22 Basispunkten Kontribution ebenfalls wesentlich zum Monatsergebnis bei. Von den vier Zielfonds erzielten drei im April eine positive Performance. Der größte Beitrag in Höhe von 15 Basispunkten stammt von einer Strategie, die seit 2014 erfolgreich umgesetzt wird und in diesem Zeitraum annualisiert 5,0% Rendite erzielt hat. Seit 2019 beträgt die jährliche Performance durchschnittlich 8,1% und bewegt sich damit auf dem Niveau der langfristigen Aktienmarktrendite. Renditeseitig macht das die Strategie sehr attraktiv für uns. Noch attraktiver wird die Strategie durch ihr effektives Risikomanagement. Durch das geringe net exposure haben Verwerfungen an den Aktienmärkten einen geringen Einfluss auf die Strategie. Dieser Vorzug wurde im Coronacrash 2020 unter Beweis gestellt: Mit einem maximalen Drawdown von 10,7% lag dieser bei weniger als einem Drittel des globalen Aktienmarkts (MSCI World in €), der in der Spitze 33,8% verlor. Nicht nur in akuten Schocks, auch in längeren Bärenmärkten demonstriert die Strategie Stärke: Im Jahr der Zinswende 2022 büßte der MSCI World in € 12,8% ein. Unser Zielfonds erzielte im Kontrast dazu eine positive Rendite von 3,2%. Wegen dieser Fähigkeit, marktunabhängig aktienähnliche Renditen zu erzielen, ist diese Position ein wichtiger Anker unserer Allokation im Bereich Aktien long short.

Eine Belastung stellte im April eine Position aus dem Bereich Merger Arbitrage dar. Sie trug -31 Basispunkte zum Monatsergebnis bei. Wir baten den Manager um Transparenz über die Faktoren für dieses Ergebnis, die er zügig herstellte: Bei vier Portfolioposition kam es im Monatsverlauf zu Entwicklungen, die zunächst einen Gegenwind darstellen und vom Markt dementsprechend eingepreist wurden. Keiner der Verluste ist bisher realisiert, es handelt sich um reine Bewertungsschwankungen. Fundamental sieht der Manager alle vier Transaktionen weiterhin als intakt an und hält aus diesem Grund an ihnen fest. Zum Zeitpunkt des Schreibens stellt sich die Entscheidung als richtig dar. Im laufenden Monat Mai ist die Position die stärkste innerhalb von ALAP.

Für die kommenden Monate sind wir sehr zuversichtlich für die Möglichkeiten dieser Strategie. Die M&A-Aktivität hat insbesondere in Europa zugenommen, das aufgrund seiner niedrigen Bewertungen zum Ziel vieler Akquisiteure geworden ist.

Das Portfolio unserer Zielfonds haben wir im April gemäß dem Credo „Qualität vor Quantität“ konzentriert. Statt auf 19 Fonds wie bisher verteilt sich unsere Allokation nun auf 14 Zielfonds und einen ETF, der als Kasseposition fungiert. Im Zuge dieser Reduktion wurden ausschließlich Fonds entfernt, es wurden keine neuen Positionen ins Portfolio aufgenommen. Die Entscheidung, welche Fonds bleiben und welche wir abgeben, hing im Wesentlichen von ihrer bisherigen Leistung, ihrem zukünftigen Renditepotenzial, unserer Investitionsdauer und ihrer Komplexität ab. Strategien, die stark auf komplexen Derivaten basieren, haben wir mit größerer Wahrscheinlichkeit abgegeben als Strategien, die im Wesentlichen reguläre Wertpapiere handeln. Mit verringerter Komplexität und gestärkter Qualität blicken wir für ALAP optimistisch in die Zukunft.

ARES Marktkommentar März 2024

by AktienARESMarktkommentar

Die Märkte werden derzeit für langfristig orientierte Investoren interessanter. Es zeichnet sich ab, dass die erwarteten US-Zinssenkungen sich vermutlich noch stärker verzögern werden, als das ohnehin schon von vielen Marktteilnehmern erwartet worden ist. Gleichzeitig haben die gestiegenen Bewertungen in den letzten Monaten dazu geführt, dass die sogenannte Aktien-Risikoprämie in den USA auf einen Wert nahe 0% gefallen ist. Die sehr unattraktive Bewertung von Aktien im Vergleich zu risikolosen festverzinslichen Anlagen liegt damit so niedrig wie zu keinem Zeitpunkt seit den frühen 2000ern. Oberflächlich könnte man daraus schließen, dass Aktienquoten nun deutlich reduziert werden müssten. Mit dem Blick auf die Entwicklung der großen Leitindizes in den letzten Monaten ist das eine These, die wir durchaus unterschreiben würden.

Allerdings gibt es auch gute Nachrichten. Die Aktienmärkte weisen derzeit deutliche Bewertungsunterschiede auf. Damit meinen wir nicht nur die Märkte einzelner Länder im Vergleich zu anderen, sondern auch die Bewertung einzelner Unternehmen innerhalb des gleichen Marktes. In einem solchen Umfeld gibt es naturgemäß eine große Anzahl von Unternehmen, die aufgrund ihrer attraktiven Bewertung potenziell für ein langfristiges Investment interessant sind. Drei aussichtsreiche Unternehmen haben wir identifiziert, die in Kürze – vor allem bei fallenden Preisen -im Rahmen der aktuellen Korrektur in das Portfolio von ARES aufgenommen werden könnten.